HAFTALIK EKONOMİ BÜLTENİ(DENİZBANK)
Faizler Yüksek Seyretmeye Devam Edecek. Neden ?... Yurt dışındaki tedirginlik şimdilik sona erdi. Son 4 yılda çok açılan likidite musluklarının coşturduğu piyasalarda bu tür portföy hareketleri coşkunun çok arttığı dönemlerin ertesinde hep olacak. Arkasında çok inandırıcı sebepler de olacak. ABD’de riskli ipotek kredilerinin ve bunları veren kuruluşların batıyor olması, bunun ABD’de şiddetli bir resesyon yaratacağı ve Çin’den Brezilya’ya kadar gelişmekte olan ülkeleri de beraberinde sürükleyeceği gibi.
Ama likidite musluklarına yönelik ciddi beklenti değişiklikleri olmadığı sürece bu tür dalgalanmalar uzun sürmeyecek. Pozisyonlarını riskini yönetemeyecek kadar abartmış olan spekülasyon piyasa dışına çıkacak ama diğerleri devam edecek. Bazı makro dengesizlikleri olsa da gelişmiş ülkeler özellikle para politikalarında hala itibarlarını ve güvenilirliklerini koruyorlar. Gelişmekte olan ülkelerin çoğu (bir kaç tanesi dışında) temel açıdan çok daha sağlam ve kısa vadeli spekülatif finansmana çok daha az bağımlı. Çoğu yüksek cari denge fazlası verdiği gibi döviz rezervleri de geçmişe göre çok daha yüksek. Örneğin, Çin çok büyük ekonomik sorun yaşayıp da kredilerinin % 25’ini batırsa (? 625 milyar $) bile bunun iki katı kadar döviz rezervi biriktirdiği için rahatlıkla bankalarının bilançolarına destek verebilecek durumda.
Global piyasalarda asıl sorun yaratacak olan likidite musluklarının ciddi şekilde kapanacağına yönelik bir beklenti oluşacak olması. O da şimdilik gündemde yok.
Öte yandan global piyasalardaki durulmaya paralel olarak Türkiye’de risk priminin azalacağını iddia etmek için henüz erken. Yatırımlarda ihtiyatı elden bırakmamak ve kesinlikle geceleri rahat uyuyabilecek miktarda risk almak gerekiyor. Türkiye’de faizler çok cazip. Kısa vadeli faiz zaten döviz bazında yeteri kadar kazandırıyor. Büyük lasılıkla orta ve uzun vadeli faizler de vade sonunda iyi getiriler bırakacaklar. Yeter ki, yatırımcılar vade sonuna kadar dayanabilecek şekilde yatırım yapsınlar (geceleri rahat uyumaktan kastettiğimiz de bu).
Son 5 yılda Türkiye ekonomisi atılan olumlu bir çok adımın yanında global piyasalardaki spekülatif tepişmelerden çok etkilenen ve hedefleriyle pek uyuşmayan bir makro ekonomik yapı oluşturmuş durumda. Risk primi düşemiyor. Risk priminin bir süre daha yüksek seyretmesi faizlerin de yüksek seyretmesini gerektirecek. Böylece kısa vadenin cazibesi artarken orta ve uzun vadeninki azalıyor. 2007 yılındaki makro gelişmeler faizlerin uzunca bir süre daha yüksek risk primlerini telafi etmek zorunda kalacağını gösteriyor. Bütçe Politikası Yıla İyi Başlamadı...
2003-2006 dönemi Türkiye’nin bütçe politikası açısından çok başarılı bir yıldı. Bu 4 yıllık dönemde 150 milyar YTL (? 100 milyar $) büyüklüğünde faiz dışı bütçe fazlası verildi. Ekonomideki tüm olumlu adımların arkasında bu vardı. Bu yüklü tasarruf sayesinde yabancı yatırımcılar sadece yurt içinde 2 yılda 4 kattan fazla artarak 2002 sonunda 150 milyar YTL’ye çıkmış olan kamu borcunun ödenebilir olduğu konusunda ikna edilebildi.
Bu borcun bir kaç yılda sorun olmaktan çıkması mümkün değildi. Çünkü çok sıkı götürülen para politikası ve risk primi nedeniyle YTL faizi çok yüksekti ve kamu borcu hala kısa vadeli olduğu için sürekli bu yüksek faizlerden yeniden döndürülüyor ve büyüyordu. Gerçekten de bütçeden bu kadar büyük bir tasarruf yapılmasına rağmen kamu borcu 4 yılda üçte iki daha artarak 250 milyar YTL’yi geçti (faiz yükü hariç).
Bunun anlamı şu: Türkiye kamu borcu sorununu çözmek için daha uzun yıllar bütçeden çok ciddi tasarruflar yapmak zorunda. Üstelik 2006 yılındaki döviz krizi sonrasında faizlerin yeniden yükselmesi bu açıdan mevcut (ve seçimden sonra başa gelecek yeni) hükümet için güzel şeyler söylemiyor.
Ama 2007 yılına bütçe hiç de iyi başlamadı. Geçen yılın Ocak ayında 4.3 milyar YTL olan faiz dışı fazla 900 milyon YTL’ye geriledi (yandaki tablo). Bu son 5 yılın en kötü ikinci Ocak rakamı. Ardında hem gelirlerin düşmesi hem de harcamaların yükselmesi var.
Ekonomistler normalde gelirlere değil harcamalara bakarlar. Çünkü harcamalar kalıcı biçimde disipline edilmemişse gelirlerde dalgalanma olduğunda (örneğin, ekonomi yavaşlayıp vergi gelirleri azalınca) bütçe dengesi yeniden bozulur.
O nedenle Ocak ayında harcamaların % 23 gibi yüksek bir oranda artmış olması kötü bir izlenim yaratıyor. Ama bize göre bu yıl için Türkiye’deki duruma farklı yaklaşmak gerekiyor. Kabul edelim ki, bu yıl seçimler var ve harcamalarda artış olacak. Ayrıca yıl sonlarında makyaj yapılmış olması da (bize göre) çok önemli değil.
İstatistiklere yıl sonu giriyor diye bankalar da şirketler de hep bilançolarıyla oynuyorlar. Gerçekten de artışta geçen yılın makyajı kadar belediyelere yapılan transferler göze çarpıyor. Ama bir kez daha vurgulayalım, asıl önem verdiğimiz harcamalardan ziyade gelir tarafı.
Çünkü gelirler iyi olduğu sürece harcamalar yüksek olsa bile bütçe dengelerini tutturmak mümkün. Aslında son 5 yılda harcamaların bir kısmı disipline edilmişti ama sosyal güvenlik, personel gibi büyük kalemlerde artış hızla devam ediyordu. Bütçe açığının GSMH’nın % 1’inin altına indiği 2006 yılında faiz dışı harcamalardaki artış % 16 oldu (nominal ekonomik büyüme kadar). 2005’de nominal ekonomik büyümenin de üzerinde % 18 gibi yüksek bir artış vardı. Ama bu yıllarda hızla büyüyen ekonomi ile coşan vergi gelirleri ile özelleştirme ve TMSF tahsilatları sayesinde gelirler tarafı da hızla artarak harcamalardaki artışı telafi edebilmişti.
Ocak ayı rakamları bu yıl gelirlerde sorun yaşanabileceği olasılığını arttırdı. Sıkı para politikası ve politik belirsizlikler iç piyasada ciddi bir durgunluk başlattı. Yıl başından beri içerde ekonomik aktivitede ciddi bir yavaşlama var ekonomi daha çok ihracattan güç alan bir durumda. Bunun da etkisiyle vergi gelirlerindeki artış çok düşük oldu. Vergi gelirleri 2005 Ocak ayında % 47, 2006 yılı Ocak ayında ise % 22 artmıştı. Bu yıl artış % 9 oldu (bu dönemdeki nominal büyümenin çok altında). İç piyasanın nabzını tutan bir gösterge olan KDV gelirleri Ocak ayında % 7 düşerken ÖTV sadece % 5 artabildi. 2005 ve 2006 Ocak aylarında KDV % 40 ve % 34 artarken ÖTV % 38 ve % 21 artmıştı.
Sadece vergi gelirlerinde değil, vergi dışı gelirlerde de sorun var. Ocak ayında vergi dışı gelirler geçen yılın yarısından az geldi. Bu çok önemli çünkü son 5 yılda bütçe vergi dışı gelirlerden çok destek aldı. 2003-2006 döneminde vergi dışında yaratılan gelir yaklaşık 100 milyar YTL oldu (toplam gelirlerin yaklaşık % 20’si). Bu tür gelirler de daha çok kamu bankalarının faizler hızla düştüğünde büyük tahvil portföylerinden yaptıkları karlar, TMSF tahsilatları gibi bir kerelik gelirlerdi. Bu yıl ve gelecek yıllarda bunlar azalacak (Ocak ayında görüldüğü gibi).
Ve vergi gelirlerine ihtiyaç daha da artacak. Bunun için de ekonominin hızla büyümeye (ve tüketmeye) devam etmesi gerekli (çünkü Türkiye’de tüketim vergileri toplanabiliyor, gelir vergileri değil).
Özetle, son 5 yıldaki kazanımların en önemli sebebi olan sıkı bütçe politikası bu yıla iyi başlamadı. Risk primini arttıran önemli bir etken. Bir kaç ay daha böyle giderse hiç hoş olmayacak. Merkez Bankası da herhalde bunun farkında ve faizlerin seyrini düşünürken bunu da hesaba katıyor olmalı.
Enflasyondaki Gelişmeler de Sevimsiz...
Aşağı git
